封閉式基金折價(jià)之謎名詞解釋：是什么意思?

　　在了解封閉式基金折價(jià)率以及迷之前我們首先來了解一下什么是封閉式基金以及折價(jià)現(xiàn)象。

　　一、封閉式基金及折價(jià)現(xiàn)象

　　(一)封閉式基金

　　封閉式基金(Close-end Funds)是指基金的發(fā)起人在設(shè)立基金時(shí)，限定了基金單位的發(fā)行總額，籌足總額后，基金即宣告成立，并進(jìn)行封閉，在一定時(shí)期內(nèi)不再接受新的投資?；饐挝坏牧魍ú扇≡?a href="http://michigangeneralstore.com/zhengquan/" target="_blank" class="link">證券交易所上市的辦法，投資者日后買賣基金單位，都必須通過證券經(jīng)紀(jì)商在二級市場上進(jìn)行競價(jià)交易。

　　封閉式基金屬于信托基金，經(jīng)過核準(zhǔn)的基金份額總額在基金合同期限內(nèi)固定不變，基金份額可以在依法設(shè)立的證券交易所交易，但基金金額持有人不得申請贖回。在一段時(shí)間內(nèi)封閉式基金不允許再接受新的入股以及提出股份，直到新一輪的開放，開放的時(shí)候可以決定你提出多少或者再投入多少，新人也可以在這個(gè)時(shí)候入股。一般開放時(shí)間是1周而封閉時(shí)間是1年。

　　(二)封閉式基金折價(jià)現(xiàn)象

　　封閉式基金折價(jià)是指封閉式基金在發(fā)行之后其在二級市場交易的價(jià)格低于其實(shí)際凈值，西方學(xué)者試圖用噪音交易、有效市場假說等理論解釋折價(jià)原因，但效果不理想。封閉式基金折價(jià)的現(xiàn)象在我國證券市場上表現(xiàn)得尤為突出。

　　二、封閉式基金折價(jià)率

　　折價(jià)率是封閉式基金特有的指標(biāo)。對比封閉式基金的市價(jià)和凈值市民可以發(fā)現(xiàn)，市價(jià)總是低于凈值。這是由于基金的市價(jià)在單位凈值的基礎(chǔ)上打了個(gè)"折扣"，而"折扣"的多少則在行情表里以折價(jià)率顯示。

　　折價(jià)率=1-基金市值與凈值之比，折價(jià)率越大，則基金的折扣越厲害。在目前封閉式基金轉(zhuǎn)為開放式基金的市場契機(jī)下，封閉式基金的"折扣"可成為投資者關(guān)注的題材。因?yàn)檎劭勐试酱?，一旦封轉(zhuǎn)開或封閉式基金到期，基金的折扣消失，以單位凈值"標(biāo)價(jià)"，投資者可以賺取之間的差價(jià)。

　　完美的均衡市場，有價(jià)資產(chǎn)的交易價(jià)格應(yīng)該圍繞其價(jià)值上下波動，但是封閉式基金打破了這個(gè)理論，只在IPO之后短期溢價(jià)，然后長期深度折價(jià)成為普遍現(xiàn)象.

　　三、目前西方學(xué)界對于封基折價(jià)的解釋主要有有效市場假說觀點(diǎn)：

　　1.未實(shí)現(xiàn)資本利得引發(fā)稅負(fù)可能：將來基金的利得是應(yīng)稅的，故投資者對基金折價(jià)補(bǔ)償潛在損失.

　　2.代理成本假說：封基在二級市場通過經(jīng)濟(jì)商(掮客)交易，管理費(fèi)用不容忽視，這種代理成本會被從封閉式基金價(jià)格里扣除.

　　3.流動性缺失理論：基金和構(gòu)成基金的股票等資產(chǎn)在不同市場分別交易，流動性未必相等，進(jìn)而使封基價(jià)格偏離資產(chǎn)凈值.

　　4.市場分割假說：金融市場間的相關(guān)性有限，一價(jià)定率(one price theory)不適用. 同質(zhì)商品未必相同定價(jià).

　　5.業(yè)績預(yù)期理論：投資者對基金管理人的管理才能有自己的理解。卓越的才能帶來良好的預(yù)期，進(jìn)而帶來溢價(jià).

　　四、行為金融觀點(diǎn)：

　　1.噪聲理論：理性交易者依據(jù)信息作出正確的投資決策，但市場上大量存在并形成操控力量的非理性經(jīng)濟(jì)人依賴錯(cuò)誤的信息——噪聲作出了不可預(yù)測的投資行為。噪聲交易的不可預(yù)見性在資產(chǎn)組合固有的風(fēng)險(xiǎn)(價(jià)值波動風(fēng)險(xiǎn))上新增了投資者情緒波動風(fēng)險(xiǎn)，壓低了封基交易價(jià)格.

　　2.投資者情緒理論：延續(xù)噪聲交易理論，認(rèn)為情緒會觸發(fā)價(jià)格的進(jìn)一步波動。

　　國內(nèi)最早的公募基金是在1998年成立的(再早的還有淄博基金)，而且最早的公募基金是封閉式基金，第一批封閉式基金為(南方基金公司的)基金開元、(國泰基金公司的)基金金泰，這些封閉式采用一次募集封閉運(yùn)作并且上市交易的模式，封閉期通常為10-15年。按常理，封閉式基金通常都是折價(jià)，但是在中國市場，封閉式基金早期都是溢價(jià)交易的，凈值1.000元的基金，交易價(jià)格可能高達(dá)1.200元甚至更高，當(dāng)然后來封閉式基金折價(jià)最高也超過30%……

　　2017年7月5日是基金久嘉到期日，8月14日是基金銀豐到期日，這兩個(gè)封閉式基金到期封轉(zhuǎn)開之后傳統(tǒng)封閉式基金就幾乎不再有了。169101-105這些東證的封閉式基金未來會大幅折價(jià)嗎? 不好說，畢竟他們場內(nèi)份額太少了…… 估計(jì)未來也沒有基金公司發(fā)行類似于之前十年、十五年的封閉式基金了，主要是因?yàn)檎蹆r(jià)，客戶都會想在基金上市之后購買比申購基金更合算……

　　五、關(guān)于封閉式基金折價(jià)之謎的解釋有多種多樣：

　　稅費(fèi)原因：封閉式基金到期，獲得一次性投資收益，估計(jì)需要繳付資本利得稅，所以需要一定的補(bǔ)償。估計(jì)這理由更適用于美國市場，中國投資者還沒有資本利得稅。

　　委托代理成本：發(fā)行封閉式基金中利益最優(yōu)方是基金管理人，例如發(fā)行50億規(guī)模封閉十年，管理人基本可以把未來十年的管理費(fèi)(1.5%/年)收入鎖定。等待產(chǎn)品IPO上市之后，二級市場的投資估計(jì)需要一個(gè)合理的折價(jià)才愿意通過交易的方式購買封閉式基金份額，這個(gè)折價(jià)通常是10-20%，當(dāng)然還要受到市場情緒的影響……

　　流動性缺失理論：相比開放式基金，封閉式基金的流動性差很多很多，如果你持有開放式基金則可以申請贖回。但是傳統(tǒng)封閉式基金只有通過交易賣出，沒有贖回模式。為解決傳統(tǒng)封閉式基金的流動性問題，之后才有了ETF/LOF模式，以及分級基金的合并申贖、拆分賣出的模式。

　　六、封閉式基金折價(jià)原因探討

　　封閉式基金長期處于折價(jià)狀態(tài)，并不是中國A股市場所特有的現(xiàn)象，美國、中國臺灣都出現(xiàn)過封閉式基金折價(jià)的現(xiàn)象，被稱為“封閉式基金折價(jià)之謎”。

　　就中國A股市場封閉式基金折價(jià)的原因，我認(rèn)為主要有三個(gè)原因。

　　1.基金公司主要在發(fā)行期對封閉式基金進(jìn)行宣傳，當(dāng)發(fā)行成功后，由于基金規(guī)模不再變化，基金公司也不需要再繼續(xù)營銷，尤其是2002年以后，基金公司不再發(fā)行封閉式基金，而是大力發(fā)行和宣傳開放式基金，這導(dǎo)致絕大多數(shù)基金投資者僅知道開放式基金，而不知道封閉式基金，參與的人少了，導(dǎo)致封閉式基金缺乏買家，因此產(chǎn)生了高折價(jià)。

　　2.由于同一家基金公司既存在封閉式基金，也存在開放式基金，由于開放式基金做好了能吸引更多資金申購，而封閉式基金的規(guī)模保持不變，從基金管理人的角度出發(fā)，會將更多的資源向開放式基金傾斜，例如將能力更強(qiáng)的基金經(jīng)理分配給開放式基金。當(dāng)同一個(gè)基金旗下封閉式基金在一段時(shí)間內(nèi)跑輸開放式基金時(shí)，持有人會懷疑封閉式基金給開放式基金做托，高價(jià)接盤同門開放式基金的股票，這樣的懷疑理論，嚴(yán)重打擊了封閉式基金投資者的心態(tài)，因此產(chǎn)生了高折價(jià)。但是實(shí)際上通過比較，封閉式基金凈值的增長并不遜色于開放式基金，基金管理人的道德風(fēng)險(xiǎn)并沒有大家想象中那么嚴(yán)重。一方面國內(nèi)對基金行業(yè)的監(jiān)管非常嚴(yán)格，基金管理人沒有必要以身試法;另一方面基金并不是業(yè)績越好規(guī)模就增長越快，投資者普遍有一個(gè)投資誤區(qū)，就是賺了錢見好就收，虧了錢不肯割肉，這導(dǎo)致開放式基金業(yè)績出眾的，反而贖回比申購的更多，所以基金管理人并沒有足夠的動力去刻意提升開放式基金的業(yè)績。另外由于封閉式基金封閉操作，資產(chǎn)管理更加容易，所以其平均業(yè)績相比于開放式基金混合型的業(yè)績，甚至更加優(yōu)秀，部分優(yōu)秀的封閉式基金，例如基金興華、基金泰和等，更是大幅跑贏大盤指數(shù)。

　　3.由于封閉式基金投資者只能通過二級市場交易來變現(xiàn)，當(dāng)場內(nèi)投資者想退出時(shí)，必須找到其他投資者接盤才行，由于了解封閉式基金的投資者很少，所以二級市場交易時(shí)必須通過一定的折價(jià)，才能吸引敏銳的低風(fēng)險(xiǎn)投資套利者參與，流動性折價(jià)也是封閉式基金折價(jià)的一個(gè)原因。

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